JP Morgan subraya que ese resultado no tiene precedentes en la historia reciente de la Argentina fuera de un período de default. Sin embargo, la letra chica del proyecto revela un cambio importante: el cumplimiento de la meta ya no descansaría principalmente en nuevos recortes del gasto, sino en una recuperación de la actividad y la recaudación que los datos de 2026 todavía no permiten dar por segura.
El Gobierno de Javier Milei envió al Congreso el Presupuesto 2027, cuya discusión parlamentaria comenzaría a más tardar el 5 de octubre. El proyecto reafirma el equilibrio fiscal como ancla del programa: prevé un superávit financiero equivalente al 0,2% del PBI, lo que marcaría el cuarto año consecutivo con las cuentas públicas equilibradas.
El Presupuesto 2027 propone invertir esa dinámica. Proyecta que los ingresos reales crezcan 6,2% y que el gasto avance 6,1%. JP Morgan lo describe como el intento de pasar de la contención del gasto a la movilización de ingresos, apoyado en una economía más dinámica.
Del ajuste del gasto a la recaudación
Según JP Morgan, el equilibrio fiscal de este año se sostiene mediante una fuerte restricción del gasto: las erogaciones reales acumulan una caída de 3,3%, mientras que los ingresos totales retrocedieron 4% interanual en términos reales hasta agosto.
“El superávit primario proyectado en 1,5% del PIB es consistente con el programa, pero el Gobierno necesita que la recaudación crezca 5,4% real en el último cuatrimestre de 2026 para cerrar el año dentro de la meta y 5,7% real en 2027. Eso requiere sí o sí una recuperación de la actividad que los datos actuales todavía no validan“, explica en diálogo con iProfesional.
Para Martín de la Fuente, estratega de Bavsa, ese cambio constituye uno de los puntos más sensibles del proyecto.
Diego Martínez Burzaco, vicepresidente comercial de Inviu, también identifica allí el principal desafío del Gobierno hasta las elecciones de octubre de 2027. En su visión, el compromiso con el equilibrio fiscal no está en discusión, pero resulta cada vez más difícil sostenerlo únicamente mediante reducciones del gasto.
De la Fuente coincide con la lectura de JP Morgan y Barclays: el presupuesto descansa más en una proyección optimista de recuperación que en una consolidación fiscal construida desde una mejora ya comprobada de los ingresos. “No es necesariamente un problema hoy, pero sí una variable que habrá que monitorear de cara al año próximo”, señala.
Los supuestos que sostienen la cuenta
La pieza central del Presupuesto es el crecimiento. El Gobierno espera que el PBI avance 3% este año y 4% en 2027. Para JP Morgan, esos supuestos “lucen optimistas” frente al consenso, que proyecta una expansión de 2,1% en 2026 y de 2,9% el próximo año.
“El problema es cómo seguir adelante con el ancla fiscal en un contexto en el que recortar gastos es cada vez más difícil, como reconoció el propio ministro de Economía. Al mismo tiempo, sectores que aportan mucha recaudación, especialmente a través del IVA, son los que más retrasados están en la recuperación”, explica a iProfesional.
De la Fuente considera que los supuestos de inflación y tipo de cambio pueden defenderse individualmente, pero advierte que el escenario completo plantea dudas.
Santander Equity Research detalla que el escenario oficial descansa en un aumento de 3,4% del consumo privado y de 9,2% de la inversión.
El estratega de Bavsa recuerda que la economía todavía no logró consolidar el rebote durante 2026, el empleo privado registrado acumula trece caídas mensuales consecutivas y la recaudación retrocedió 3,8% real en los primeros ocho meses del año.
“La inflación de 18% y el tipo de cambio de $1.847 para diciembre de 2027 son razonables si el programa no sufre sobresaltos cambiarios. El número que más incomoda es el crecimiento de 4%: el REM proyecta 2,9%, JP Morgan 2,7% y varias consultoras locales se ubican alrededor de 2,5%”, compara.
Martínez Burzaco introduce un matiz: alcanzar el crecimiento previsto es posible, pero exige que el impulso se extienda más allá de los sectores exportadores.
“Apostar a una aceleración de esa magnitud en un año electoral, cuando hogares y empresas históricamente actúan con mayor cautela, luce como la variable más frágil del presupuesto”, afirma.
El proyecto supone, además, una inflación de 18% interanual a diciembre de 2027, contra el 22,4% proyectado por JP Morgan, y un dólar de $1.600 al cierre de este año y de $1.847,6 a fines de 2027. Según el banco, esa combinación implicaría una apreciación real del peso de 14,3% en 2026 y de otro 2% en 2027.
“Si se llega a un crecimiento del 4% del PBI, como marca el presupuesto, significaría que a los motores actuales, petróleo y gas, agro y minería, se sumaron algunos de los sectores que vienen más rezagados. Ese es el gran desafío”, sostiene el estratega.
La distancia entre inflación, actividad y recaudación será decisiva. JP Morgan señala que una inflación superior a la presupuestada podría compensar parcialmente un crecimiento menor mediante un aumento de los ingresos nominales. Pero si la recaudación vuelve a defraudar, el Gobierno debería realizar un ajuste adicional del gasto para preservar el equilibrio, como ocurrió este año.
Para este año, el Gobierno ya corrigió significativamente sus cálculos: ahora asume una inflación de 29% a diciembre, en línea con el 29,9% del REM y el 29,3% previsto por JP Morgan, después de haber estimado apenas 10,1% en el presupuesto aprobado el año pasado.
A partir de esos resultados, el banco redujo su proyección de crecimiento para 2026 de 3,5% a 2%.
El rebote que todavía no aparece
Los datos de actividad muestran el punto de partida. Santander habla de una “actividad doméstica más débil” durante el segundo trimestre: el PBI cayó 0,6% frente a los tres meses anteriores, después de crecer 0,7% en el primero, y quedó 2% por encima del segundo trimestre de 2025.
Por sectores, el impulso provino de:
La composición del PBI genera incluso más dudas que el resultado agregado. En términos interanuales, las exportaciones crecieron 13,7%, pero el consumo privado avanzó apenas 0,4% y la inversión cayó 11,1%.
En la comparación trimestral, el consumo privado retrocedió 2,4%, el consumo público cayó 2,3% y la inversión bajó 0,8%. La utilización de la capacidad instalada fue de 58,2% en julio, frente al 59,1% de junio, con la industria automotriz en 39% y la metalmecánica excluido el sector automotor en 38,3%.
- La pesca, con una expansión de 44,7%
- La minería y las canteras, con 16,4%
- El agro, con 6,9%
La industria, en cambio, se contrajo 2,1%.
Martínez Burzaco considera que la desinflación podría aportar parte de ese impulso si permite recuperar salarios y consumo.
El presupuesto necesita, por lo tanto, que el consumo privado pase de crecer 0,4% interanual a expandirse 3,4% en 2027 y que la inversión se revierta desde una caída de 11,1% hasta un incremento de 9,2%.
El mercado, agregó, observará si comienza a aparecer una expansión más homogénea, con recuperación del salario real, el consumo y la recaudación. Ese proceso permitiría sostener el ancla fiscal sin depender de un nuevo ajuste sobre el gasto.
“Una inflación anual de 18% es posible, pero no está garantizada. Si efectivamente se alcanza, podría generar una recuperación de los ingresos reales y mejorar las perspectivas de los sectores más retrasados”, explica.
El empleo, el otro punto débil
JP Morgan agrega una dimensión política. A medida que la inflación pierde protagonismo, la preocupación de los hogares se desplaza hacia la actividad y el empleo. Con elecciones presidenciales el próximo año, ambos indicadores tendrán un peso creciente sobre la aprobación del Gobierno.
“Entre marzo y abril vamos a poder ver si esa dinámica efectivamente aparece. Después comenzará de lleno el calendario electoral, que seguramente tendrá impacto sobre las decisiones de consumo e inversión”, anticipa.
En términos de nivel, se encuentra 3,9% por debajo del promedio de 2016-2019. La brecha asciende al 5,8% en la industria y al 29,2% en la construcción.
El empleo asalariado formal cayó 1,1% interanual en julio, después de retroceder 1,3% en junio, y permanece dentro de una tendencia descendente iniciada hace 28 meses. Además, el empleo privado registrado acumula trece bajas mensuales consecutivas.
El banco reconoce que la reforma laboral aprobada este año comenzó a abordar el problema, pero sostiene que también será necesaria una reforma tributaria integral. Un dato aportado por Santander completa el cuadro de la construcción: sus costos subieron 2,5% mensual en agosto y 33,2% interanual.
JP Morgan explica que los sectores intensivos en mano de obra y con menor competitividad destruyen puestos formales a una velocidad que el agro, la minería y el petróleo y gas todavía no pueden compensar.
Dentro de ese proceso, Citi destacó el avance del Gasoducto Manuel Belgrano, un proyecto de TGN que demandaría una inversión estimada de u$s2.200 millones: u$s1.500 millones para el ducto y otros u$s700 millones para ampliar la red de la compañía.
Los motores que sí funcionan
El escenario no carece de impulsores. El oficialismo espera que el agro, la minería y Vaca Muerta sigan aportando inversión, exportaciones y divisas, mientras intenta sumar a los sectores vinculados con el mercado interno.
Según Citi, el gasoducto permitiría aliviar las restricciones de transporte hacia el centro y norte del país, sustituir importaciones de GNL y combustibles para la generación eléctrica y ampliar la capacidad exportadora hacia Brasil.
La infraestructura tendría alrededor de 750 kilómetros y conectaría Tratayén, en Neuquén, con La Carlota, en Córdoba. El proyecto solicitará su ingreso al RIGI y necesita compromisos firmes de demanda para alcanzar la decisión final de inversión. Una vez tomada, la construcción requeriría aproximadamente 24 meses.
Son iniciativas que podrían sumar inversiones y formalización, pero todavía no resuelven el desafío central del presupuesto: conseguir que el crecimiento se extienda desde los sectores exportadores hacia el consumo, la industria, la construcción y el empleo privado.
El Senado también convirtió en ley Inocencia Fiscal II, que amplía el acceso al régimen simplificado de Ganancias y busca incorporar al sistema formal ahorros no declarados. Además, aprobó la reforma de biocombustibles, que ahora deberá tratar Diputados: la mezcla de bioetanol aumentaría de 12% a 15% y la de biodiésel, de 7,5% a 10%.
El BCRA compró más de u$s14.000 millones en el mercado cambiario, operaciones que generaron $10,3 billones netos. Sin embargo, la base monetaria aumentó solamente $2,8 billones durante el año hasta el 10 de septiembre: el 73% restante fue esterilizado mediante licitaciones del Tesoro, instrumentos del Banco Central y pases con las entidades financieras.
Una liquidez en pesos muy ajustada
El equipo de Economía de Santander, en una comunicación de su mesa de operaciones que no constituye investigación independiente, describe una política monetaria restrictiva.
El interrogante es cómo convivirá esa política monetaria restrictiva con la aceleración del consumo y la inversión que necesita el Presupuesto 2027.
La base monetaria equivale a cerca del 4,5% del PIB y permanece próxima a mínimos de dos décadas. Para Santander, la acumulación de reservas no se está traduciendo en una liquidez excesiva, lo que favorece el proceso de desinflación.
